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　　记者丨雷晨

　　编辑丨李新江 骆一帆

　　2026年4月2日收盘
，小米集团股价报收30.88港元，下跌3.56% ，最新市

　　值报8008亿港元。今年以来
，小米股价已累计下跌21%
。

　　拉长时间来看，2025年6月27日 ，小米新品发布会隔日
，小米集团（01810.HK）股价一度突破61港元，创下历史新高 ，市值攀升至1.55万亿港元。相比那时
，小米市值不到10个月蒸发超7000亿港元 。

　　就在数日前，一场由百亿私募掀起的舆论风暴 ，把小米推上了资本市场的风口浪尖
。

　　日斗投资创始人王文在微博上直言：“小米做了那么多个行业，其实没有几个能做到行业前三……现在汽车放缓了
，又讲AI和机器人。可是AI和机器人领域，最聪明的人和钱都在那里 。 ”他提到：“我甚至怀疑小米到底有没有长期规划 ，往往哪个成热点
，它就进入哪里
。
”

　　这番言论在投资圈引发轩然大波，日斗投资是管理规模数百亿的知名私募 ，王文的身份使其发声具备了某种“机构态度转向”的信号意义。

　　但就在质疑声浪最盛之际
，4月4日凌晨，王文在微博紧急澄清：“我经常胡说八道 ，大家不要当回事儿
，小米是很优秀的公司！不过，‘力出一孔 ，利出一孔’
，主业不集中，不是我的菜！ ”

　　这种戏剧性反转 ，映射出资本市场对小米的复杂心态：一面是股价腰斩的现实焦虑，另一面却是对小米未来潜力的难以否认 。

　　从2018年登陆港交所以来
，小米的股价走势从来不是一条平滑直线
。每一次暴跌背后，都藏着不同的故事。

　　站在2026年4月初的节点回望 ，一个核心问题依然待解：小米的估值逻辑
，真的变了吗？

　　似曾相识“过山车
”

　　2018年7月9日，雷军带着小米登陆港交所 ，发行价17港元 。开盘即破发
，当日收于16.8港元
。

　　在上市当天的答谢会上，雷军对着一屋子投资者许下承诺：“今天破发 ，我对不住大家了。我们会努力工作
，一定要让IPO投资者至少赚一倍 。”

　　此后几天，小米股价短暂冲高至22.2港元 ，但很快掉头向下。2019年全年
，小米股价持续在8—12港元的低位区间徘徊
。

　　2021年8月，雷军在年度演讲中回忆起这段经历时透露 ，上市当天为了躲避媒体，他和几位高管躲进了港交所的一个杂物间
，“心里特别不是滋味 ”。当年，小米股价创下第一个阶段高点 ，约35.9港元 。但好景不长
，此后股价再次下探
。

　　2022年1月27日，小米股价大跌5.5% ，报收16.48港元
，再次跌破发行价。2022年9月，资深媒体人陈朝华发文吐槽：“打从买了小米股票 ，我的财务越来越不自由 。”彼时
，小米股价已较最高点跌超70%，跌至约9.33港元
。财经作家吴晓波也自嘲10万美元被套牢 ，前福建首富陈发树也因重仓小米而在每次财报季被“周期性关注
”。

　　2024年下半年至2025年上半年
，随着小米SU7的量产交付和超预期的市场表现，小米股价迎来了一轮猛烈上涨 。2025年6月27日盘中 ，股价触及61.45港元，对应市值约1.59万亿港元
。

　　彼时
，SU7刚刚开启大规模交付，订单火爆 ，“人车家全生态”的故事一度令资本市场热血沸腾。

　　支撑这一轮上涨的是实打实的业绩 。2025年全年
，小米总收入4573亿元，同比增长25%；经调整净利润392亿元 ，同比增长43.8%
，收入和利润均创历史新高
。汽车业务全年交付411082辆，首次实现年度经营利润转正。

　　但2025年三季度起 ，小米股价开始持续回落 。从跌幅来看
，港股科网板块整体也不乐观——恒生科技指数自2025年10月初以来下跌超27%。但小米的跌幅远超指数，同期下跌43%
。

　　旧业务下滑、新业务烧钱

　　2025年的财报数据 ，藏着一种“悲喜交织 ”的情绪。

　　从全年来看
，这是一份堪称辉煌的成绩单 。但从季度数据来看，隐忧正在浮现
。四季度 ，手机毛利率骤降至8.3%，创2023年以来新低
，汽车毛利率从Q3的25.5%降至Q4的22.7%。

　　毛利率的下降，主要受成本涨价因素传导 。2025年 ，全球存储芯片市场进入一个超预期的上涨周期
。压力之下
，友商已经开始涨价。小米集团总裁卢伟冰曾在今年3月份的业绩会上回应：“我非常能够理解他们，因为大家都有点很难 。我们尽量先顶住 ，实在顶不住了也要涨
。
”

　　2026年4月3日
，小米正式官宣，受全球存储芯片等关键零部件价格持续大幅飙升影响 ，将自4月11日起调整部分在售产品的建议零售价。此次调整涉及3款机型：REDMI K90 Pro Max上调200元；Turbo 5
、Turbo 5 Max取消新春特惠
，512G大内存继续补贴200元 。

　　卢伟冰在解释涨价原因时透露：“本轮内存涨价的力度确实远超预期，同版本内存价格相比去年Q1飙升近4倍
。12+512涨了约1500元 ，16+1T更是涨得离谱
，这对一直以极致性价比定价的REDMI产生了很大的影响。”

　　业内对涨价周期的判断普遍偏悲观 。TrendForce的数据显示，2026年一季度DRAM合约价环比涨了55%—60% ，NAND涨了33%—38%，二季度预计还将继续上涨。

　　更让小米担忧的或许是手机销量的长远预期
。有媒体报道援引知情人士的说法称
，小米内部预计今年手机业务销量将下滑13%，正着手调整线下门店策略 ，将营收重心转向大家电业务
，停止线下门店扩张，线下门店从“业务型 ”转向“经营型
”来提效。IDC预计 ，2026年全球智能手机出货量将下降12.9%
，行业整体进入收缩区间 。

　　而汽车等新业务仍处于需要持续输血的前期投入阶段
。

　　2026年3月，小米汽车全系交付量超过20000台 ，新一代SU7自3月23日开启交付以来
，9天内累计交付超7000台，日均交付量近800台。新一代SU7上市34分钟锁单1.5万台 ，3天锁单突破3万台
，截至4月2日锁单量已超过4万辆 。

　　但从一季度整体来看，小米累计交付约7.9万辆 ，距离55万辆的年度目标，完成率在14%左右
。这意味着接下来的9个月
，月均需要交付超过5.2万辆。

　　更值得关注的是，小米的另一款主力车型YU7 ，从2025年12月的约3.9万台交付高点
，到2026年3月的约1万台出头 。管理层对交付量的短期波动给出了解释：新旧产品交替必然带来生产节奏调整，产线换型、供应链重组需要时间
。随着4月交付周期完整推进 ，新一代SU7的产能将进一步释放。

　　“旧业务下滑 、新业务烧钱”的结构性矛盾
，正是当前小米估值逻辑面临的最大挑战 。

　　基于如此背景，投行之间对小米的估值也出现了分化
。

　　3月25日 ，高盛发布小米2025年四季度业绩点评报告
，将其2026至2028年收入及调整后净利润预测小幅下调1%至2%，但维持港币41元目标价不变。

　　交银国际于3月上旬将小米目标价调低至37港元 ，投资评级为“中性 ” 。报告指出
，存储等原材料成本上涨可能持续对小米2025年第四季度及2026年的智能手机业务营收和毛利率构成压力。对于汽车业务，报告预计投资者关注点将从产能转向需求 ，预测小米2026年汽车销量为55.9万辆
。

　　瑞银在小米发布2025年度业绩后，将其目标价从38港元下调到36港元。这背后的逻辑是：超预期的利润并非来自核心业务的强劲增长
，而是源于财务费用
、所得税等一次性利好以及电动车业务亏损的快速收窄 。

　　开辟AI新路

　　如果说手机业务在承受成本压力、汽车业务在经历交付波动，那么AI——这条小米最新开辟的赛道 ，则承载着这家公司最深的期望
，也面临着最不确定的未来
。

　　2026年3月的发布会上，雷军宣布：未来三年 ，小米在AI领域的投入将至少达到600亿元。2026年当年
，AI相关研发和资本投入将超过160亿元，其中70%直接砸向研发 。全年研发投入预计超过400亿元 ，较2025年的331亿元再上一个台阶
。与此同时
，小米正式启动AI人才专项招聘，开放顶尖人才 、校园招聘
、实习三大赛道 ，强化AI领域人才储备。

　　小米在AI领域的技术储备
，正以远超外界预期的速度浮出水面 。

　　2026年3月，小米一口气发布了三款自研大模型：旗舰基座模型MiMo-V2-Pro、全模态模型MiMo-V2-Omni和语音模型MiMo-V2-TTS
。

　　其中 ，MiMo-V2-Pro以万亿级参数 、混合专家架构和百万级上下文长度，迅速在全球开发者社区中获得了关注。

　　3月23—29日那一周
，小米MiMo-V2-Pro以3.96万亿Token的周调用量蝉联OpenRouter平台全球榜首 。值得注意的是，该模型此前曾以“Hunter Alpha
”为代号匿名上线测试 ，在未公开身份的情况下就已在全球开发者中积累了大量用户
。

　　4月2日
，MiMo大模型单日调用量突破1万亿Token。雷军随后发文称：“MiMo大模型调用量，超过了1万亿Token 。这是我们在大模型领域一个新的里程碑。”

　　4月3日 ，小米正式推出面向开发者和个人用户的Xiaomi MiMo Token Plan
，其自研大模型正式开启规模化商业变现
。套餐价格从39元到659元不等，采用统一的Credit点数进行透明计费 ，取消了行业常见的5小时Token使用限额。

　　在手机端
，小米的自研AI智能体“miclaw ”已启动小范围封测，计划4月公测 。其定位是让手机从“聊天工具
”进化为“能直接干活的智能助手”
。与此同时 ，小米澎湃OS 3的AI核心中枢“超级小爱 ”近期也迎来密集升级
，移动端发布包含五大核心功能的V7.12版本，PC客户端也已提前向部分小米笔记本用户推送。

　　值得期待的是 ，2026年小米将在一款终端产品上首次实现自研芯片
、自研操作系统与自研人工智能大模型三者的深度融合与协同运行 。

　　然而，硬币的另一面同样不容忽视
。AI的巨额投入正在成为小米利润表上的一个负担。

　　2025年第四季度
，与AI和汽车相关的运营费用同比激增68% 。互联网服务收入同比增长5.9%，与AI相关费用形成巨大“剪刀差”
。招银国际在研报中也将2026年至2027年每股盈利预测下调了4%至9% ，以反映AI等高强度投入带来的短期利润稀释。

　　换言之
，小米正在经历一个“高投入、低回报
”的阵痛期 。即便雷军在4月3日高调宣布AI里程碑，市场在随后的交易日中仍未给予正面回应
。这似乎在提醒 ，投资者需要看到的不仅是“砸钱追风口”的叙事
，更是实实在在的壁垒和回报。

　　估值逻辑生变

　　回到开头的那个问题：小米的估值逻辑变了吗？

　　变了，但或并非向坏的方向变 。

　　过去 ，市场主要看手机出货量和互联网服务收入；现在
，市场同时关注汽车交付量 、AI大模型进展以及各业务线之间的协同效应。这种多维度的评估体系，意味着股价波动性会加大
。

　　但小米的基本盘并未崩塌。它仍然是全球前三的手机厂商 ，拥有超过7亿的月活用户；它已经证明了自己在汽车领域的量产和交付能力
，并且实现了年度盈利 。

　　挑战同样真实存在
。手机业务面临成本压力和高端化的长期战役，自4月11日起三款机型涨价 ，标志着成本压力已不可逆转地传导至终端；汽车业务需要在价格战和交付波动中守住增长势头；AI赛道动数百亿的投入也需要时间转化。